黄金定价逻辑变了！央行疯狂买金，传统“高利率压金价”关系正在失效

    24K99讯 FTSE Russell认为，随着全球央行买盘持续增强，黄金的投资逻辑已经发生根本变化，尽管债券收益率上升仍对金价构成压力，但投资者不应再机械套用黄金与利率之间的传统关系。该机构全球投资研究主管Indrani De指出，名义收益率和实际收益率都在走高，理论上会抬升持有无息资产黄金的机会成本，但当前黄金市场的结构性需求变化，正在削弱这一影响。

央行买盘改变金价定价

De在接受采访时表示，中央银行已成为黄金市场越来越重要的买家，这是金价对实际收益率敏感度下降的关键原因之一。她回顾称，各国央行在2000年至全球金融危机期间一直是黄金净卖家，随后转为净买家，而近几年购金速度又明显加快。

“过去两三年，央行购买黄金的规模已经超过2010年至2021年期间的两倍以上，”她说。她补充称，这类官方部门买家通常不会像私人投资者那样，基于债券收益率上升带来的机会成本来调整配置，因此形成了与收益率变化相对脱钩的需求来源。

De表示，如今有相当大一部分黄金需求来自对收益率不敏感的资金，这也是为什么市场会看到金价与不断上升的收益率之间出现更明显的“脱钩”。她还指出，在当前估值水平下，各国央行合计持有的黄金已经超过美国国债。

储备多元化而非放弃美元

与此同时，De提到，美元在全球外汇储备中的占比呈结构性下降趋势，从世纪之交时略高于70%，降至目前的55%至57%。不过，她并不认为这意味着各国央行正在失去对美元的信心。

她强调，美元的主导地位仍未受到根本挑战，因为目前没有任何一种替代资产能够在规模上与之匹敌。她将这一变化描述为，在地缘政治和经济环境变化背景下，全球储备资产正在逐步多元化。

De预计，官方部门对黄金的需求仍将是市场的重要特征。尽管未来购金规模可能从近几年的异常高位回落，但她认为，亚洲和拉丁美洲等地区的央行需求基础广泛，而地缘政治不确定性短期内也不太可能消失。

除了央行之外，零售投资者和黄金支持型交易所交易产品（ETF）带来的投资需求也在增加，这意味着黄金市场的买盘基础正在扩大。De表示，黄金仍然具备对冲通胀和地缘政治风险的功能，同时在市场担忧货币贬值的背景下，黄金的稳定性也成为其优势之一。

收益率上升并非全是利空

尽管收益率走高仍是黄金面临的风险，De提醒投资者还需要关注收益率上升背后的原因。她指出，发达经济体的财政担忧是其中一个因素，当前环境正呈现出越来越明显的“财政主导”特征，即财政政策对货币政策的影响力增强。

但她同时认为，并非所有收益率上升都对黄金不利。De表示，全球经济正在远离全球金融危机后那种廉价资本充裕的时代，资本正变得更加稀缺，因为人工智能、基础设施投资、制造业回流以及全球绿色能源转型等领域都在创造更具生产性的资本用途。

她认为，这种资本重新定价最终可能有助于提升生产率，而更高的融资成本也会对效率较低的“僵尸企业”形成压力。“收益率上升有很多合理原因，我们也需要对此保持关注，”她说。

大宗商品与能源转型受益

De还指出，这种变化中的投资环境并不只对黄金有利，也为其他大宗商品带来机会。她提到，与主要商品生产国相关的货币表现偏强，包括挪威克朗、澳元、巴西雷亚尔和墨西哥比索，这说明大宗商品在全球市场中的作用正在上升。

其中，铜尤其受益于这些结构性趋势。传统上，铜因工业用途广泛而被视为全球经济活动的风向标，如今它还受到人工智能基础设施和能源转型带来的新增需求支撑。De表示，当前世界正处于一个“大宗商品将发挥重要作用”的环境中，而不仅仅是黄金。

她还认为，能源转型可能成为大宗商品需求的另一长期来源。全球能源市场的扰动强化了能源安全与经济安全之间的联系。她指出，成品油价格承压甚至比原油更明显，这凸显出过度依赖单一能源来源和脆弱供应链的风险。

De表示，全球电动汽车和电池产业的增长表明，今年绿色转型实际上是在加速，而不是放缓。“能源安全越多元化，情况就越好，”她说，并补充称这一转型“今年已经提速”。

投资者转向“哑铃策略”

De最后表示，当前投资环境正从传统的“风险偏好”与“风险厌恶”二元选择，转向更强调在增长中参与、同时防范复杂风险的组合配置。她指出，过去三到六个月的资金流向显示，投资者正在采取某种“哑铃策略”：一方面继续持有美国及全球股票、押注人工智能增长故事；另一方面则买入高质量、短久期和中久期的投资级固定收益资产，以保住资本并保持流动性。

“我们显然正处在一个多元化带来超常收益的时代，”De说，“在当前这个时点，分散配置确实正在发挥作用。”